来源：智通财经网实倍网
摘要
创新出海趋势明确，药品先行器械等同样可期。药审改革红利持续释放，在国内工程师红利、丰富临床资源和支持性政策多边加持下，国产创新药已逐渐从跟随时代走向FIC/BIC创新。中国创新药陆续进入国际舞台。与此同时，中国创新药产业已由“引进模仿”转向“创新输出”。目前海外授权license out和new co等形式是当前创新药国际化的重要手段，中国创新药进入2.0时代。我们认为器械等其他品类出海值得期待。
内需偏弱逐步好转，商保突破带来支付矛盾缓和。2023年开始的医疗反腐经历1年集中整治，2024年进入常态化，我们认为2025年对行业影响逐步缓和；反内卷相关政策的提出，在生物医药行业也在药品集采层面有所体现，第一批仿制药集采的价格锚点有所松动，不再唯低价是取。多元支付体系的尝试，商业保险的呼声不断。政策冲击区域缓和，内需短期偏弱但在好转。
哑铃策略2026年同样适用，科技进取+传统防守。一方面，看好医疗科技进取属性。除创新药的突破与国际化外，AI+医疗的发展同样可圈可点。大模型应用普及化阶段，算法算力优化加速AI在各行业的发展。人工智能发展迅速，AI+医疗大有可为。另一方面，也需看到传统板块的防守属性。在国企改革和科技创新进一步推动下，医药国企公司也有望迎来新一轮高质量发展的周期。
风险提示：研发失败，商业化不及预期，集采降价超预期。
正文
创新出海趋势明确，药品先行，器械等同样可期
中国创新药陆续进入国际舞台。我们认为，药审改革红利持续释放，在国内工程师红利、丰富临床资源和支持性政策多边加持下，国产创新药已逐渐从跟随时代走向FIC/BIC创新。分子设计优化、创新疗法探索加快，丰富临床资源和积极政策导向共同推动国产新药临床进展及相关数据读出。
中国创新药已经进入2.0时代。产品不断具备国际竞争力，并陆续开始进军国际舞台，中国创新药产业已由“引进模仿”转向“创新输出”。目前海外授权license out和new co等形式是当前创新药国际化的重要手段。根据医药魔方数据实倍网，2025H1中国药企license-out交易总金额达到408亿美元，同比增长96%；国产分子创新强、性价比高，授权交易中临床早期产品占比逐年增加；TOP MNC对国产创新关注度提升，中国企业现已成为TOP MNC的第二大项目来源地。展望2026年，我们认为新型药物的临床数据读出和创新药企的BD合作依旧是板块重要的催化剂。
上游CXO与科研支持板块有望迎来新一轮发展。受益于下游创新药需求增加，国内外投融资数据在2025年有明显的好转。2025H1，全球医疗健康领域一级市场共完成投资973笔，累计融资275亿美元，相对稳定，国内医疗健康产业一级市场共达成357笔融资交易，累计融资约35亿美元，已出现企稳势头。对于2026年，CXO与科研支持板块有望引来新一轮发展。
图表1：国产新药BD数量及金额（2015-1H25）
注：仅统计同时披露首付款或交易总金额的交易情况
资料来源：医药魔方，中金公司研究部
图表2：中国医疗健康产业投融资
资料来源：动脉网，中金公司研究部
器械等其他创新品类出海值得期待。2025年全球市场虽然受关税变化等地缘因素扰动，但从国产医疗器械等其他相关公司的选择来看，海外扩张趋势不减，越来越多的细分龙头企业开始加码国际化，建立海外直销团队，为长远发展打下基础。
中国医疗器械公司出海呈现加速态势。根据各公司公告，医疗器械板块各细分领域在1H25海外收入呈现相似的增长情况，海外收入同比增速几乎均领先于总收入同比增速，海外收入占比持续提升。我们认为，器械板块公司正在通过产品升级、供应链整合以及全球销售网络构建，持续奠定全球竞争力的坚实基础。
内需偏弱逐步好转，商保突破带来支付矛盾缓和
政策冲击趋于缓和，内需短期偏弱但在好转。2023年开始的医疗反腐经历1年集中整治，2024年进入常态化，我们预期25-26年对行业影响逐步缓和；反内卷相关政策的提出，在生物医药行业也在药品集采层面有所体现，第一批仿制药集采的价格锚点有所松动，不再唯低价是取。支付体系方面，医保“紧平衡”的趋势延续，国家持续推进对多元支付体系的探索，发展商业保险呼声不断。医疗服务、药房等以国内需求为主的资产类别，我们预计2026年将逐步开始好转。
政策鼓励商保进一步发展，有望缓和支付矛盾。在医保参保率、地方财政压力等背景下，近年来国家医保基金收支增速出现剪刀差，结余亦逐渐缩窄。医保长期承压，商业保险有望成为破局关键；近一年来国家医保局、金监总局多次发文推动商业健康保险发展，强调健全多层次医疗保障体系。目前我国商保在医疗支付体系中的作用和赔付水平仍有明显提升空间，我们认为随着政策支持下未来产品供给多元化、居民意识提升、商保话语权增强，内需市场有望进一步扩大，从而为医药支付端带来重要的新活力。
商保创新药目录落地，优化创新品种支付能力。2025年由医保局牵头，推动商保创新药目录的申报，有望统筹基本医保和商业健康保险发展，其是健全多层次用药保障体系、更好满足人民群众多元化的用药保障需求的重要环节。我们认为在医保基础上补充发展商保，有利于具创新性和临床价值的高价创新药落地，打造“保基本”和“支持创新”的平衡，实现支付端协同。创新药也可通过商保应用积累真实世界数据、增加临床渗透，提升潜在市场价值空间。经历几年耕耘，国内品种商业化放量，并有望受益于支付端政策改革。
哑铃策略2026年同样适用，科技进取+传统防守
一方面，看好医疗科技进取属性。除创新药的突破与国际化外，AI+医疗的发展同样可圈可点。大模型应用普及化阶段，算法算力优化加速AI在各行业的发展。生物医药行业长期高质量、标准化数据缺失成为限制AI+医疗发展的核心矛盾。数字化战略下，可批量获得高质量、标准化数据的相关软硬件公司有望成为第一批AI+医疗的获益者。人工智能发展迅速，AI+医疗大有可为。
另一方面，也需看到传统板块的防守属性。在国企改革和科技创新进一步推动下，医药国企公司也有望迎来新一轮高质量发展的周期。我们认为， 控费/反腐/关税影响的诸多因素，传统蓝筹类资产依旧是大类资金稳健配置的建议方向。十五五规划出台在即，一方面，头部资产的并购整合已经取得阶段性成果，另一方面，大药企创新方向转型已取得一定成果，手握现金未来有更多可能。
图表3：以中药、商业板块为例过去五年医药商业及中药板块PE
资料来源：iFinD，中金公司研究部
图表4：以中药、商业板块为例过去五年医药商业及中药板块股息率
资料来源：iFinD，中金公司研究部
本文编选自“中金点睛”微信公众号，作者：张琎、俞波等；智通财经编辑：何钰程。
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